1月18日，中國人民銀行宣布從即日起啟用公開市場短期流動性調節工具(SLO)，作為公開市場常規操作的必要補充，在銀行體系流動性出現臨時性波動時相機使用。自此，在央行的政策工具組合中又增加了一個新的武器，同時意味著央行的公開市場操作頻率由此前的每周兩次(周二和周四)，變為了全周操作(周一、周三和周五面向央行指定的16家一級交易商)，伴隨利率市場化進程加速和中國貨幣環境的變化，相信該項工具在今后將成為央行貨幣調控最為重要的政策工具。

對于央行啟用SLO工具，眾多市場機構認為央行在保證貨幣市場的資金價格平穩方面會更有的放矢，而且認為央行在數量工具的使用方面，將會降低存款準備金率的使用，以至于大家紛紛調低央行降準的預期。對此，筆者持不同看法――央行推出SLO的目的，恰恰是為了將目前處于高位的法定存款準備金率有序回調至適宜的水平(目前中國是全球準備金率最高的國家之一)。

過高的法定存款準備金率直接影響商業銀行資產投資的回報。

截至目前，商業銀行的法定存款準備金率高達20%(大型金融機構為20%，中小型金融機構為18%)，如果再考慮商業銀行自身頭寸管理的需要，實際上商業銀行存放在央行的備付金率高達22%~23%，而目前法定準備金和超額備付金的利率分別僅為1.63%和0.72%，這就意味著目前商業銀行有近20%的資金只能獲取低于2%的收益。從另一方面而言，央行還要支付數額巨大的存款準備金利息給商業銀行。

截至2012年11月，央行資產負債表數據顯示，在央行負債中的其他存款性公司存款余額高達17.7萬億，占到金融體系存款余額的20%。由此簡單推算，央行需要每年支付近3000億的準備金利息，同時商業銀行則每年至少損失2000~5000億的投資收益(按照法定準備金率降至10%，商業銀行投資10年期國債和加權貸款平均利率測算)。

中國法定存款準備金率不斷提高的環境要素已經發生變化。

如今觸發央行被動上調法定存款準備金率的主要環境因素已經發生了變化，特別是經常項目差額占GDP的比重已經回落至4%以內，基本達到了國際公認的國際收支平衡標準，同時2012年二季度以來，中國的資本項目差額還罕見地出現連續兩個季度的逆差，相應被央行言之的“貨幣供給的內生”格局已經發生了逆轉，2012年商業銀行的外匯占款僅增加了4946億人民幣，遠低于2005年以來的各年水平(2005年至2011年，當年外匯占款新增量分別為1.8萬億、2.8萬億、2.9萬億、4萬億、2.5萬億、3.3萬億、2.8萬億)；相應外匯占款增量占廣義貨幣供給增量(M2)的比重大幅降至4.5%，2005~2011年期間這一比重平均高達35%，2007年最高曾達48%。

那么對央行而言，現在需要在池子的功能選擇上做出相機調整，即由過去的蓄水，變成有序地放水。

無論是從金融發展主觀目標實現的需要，還是客觀金融環境變化的需要，以及實體經濟在金融支持獲得急迫性方面，均要求央行將特定環境下的、通過法定存款準備金暫時鎖定的資金，還給市場(商業銀行)，而且還要實現有序的策略安排。因此，上周央行啟用的公開市場短期流動性調節工具(SLO)，其真正目的就在于此。

(來源:英國《金融時報》中文網作者為經濟學博士，供職于中國建設銀行金融市場部)