隨著財(cái)務(wù)報(bào)告的公布，鐵路部門再次被推到輿論的風(fēng)口浪尖。一方面，承接原鐵道部債務(wù)的中國鐵路總公司一季度再次陷入虧損，財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告顯示，中國鐵路總公司一季度稅后利潤為-68.76億元；總負(fù)債達(dá)2.84萬億元，負(fù)債率已高達(dá)62.31%。另一方面，中國鐵建2012年業(yè)務(wù)招待費(fèi)高達(dá)8.3億元，相當(dāng)于全年凈利潤的10%，也引發(fā)市場嘩然。

貨運(yùn)量減少

根據(jù)財(cái)報(bào)披露，截至一季度末，鐵路總公司總資產(chǎn)為45565.8億元，總負(fù)債為28394億元，較年初增加468億元，負(fù)債率為62.31%，其主要融資方式依然是向銀行借款和發(fā)行債券。

2013年3月10日，國務(wù)院公布了改革開放以來第七輪《國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革和職能轉(zhuǎn)變方案》。根據(jù)該方案，將鐵道部擬訂路發(fā)展規(guī)劃和政策的行政職責(zé)劃入交通運(yùn)輸部；組建國家鐵路局，由交通運(yùn)輸部管理，承擔(dān)鐵道部的其他行政職責(zé)；組建中國鐵路總公司，承擔(dān)鐵道部的企業(yè)職責(zé)。

4月26日，中國貨幣網(wǎng)公布的原鐵道部2012年審計(jì)報(bào)告顯示，原鐵道部總資產(chǎn)為44877億元，負(fù)債合計(jì)為27925.62億元，負(fù)債率為62.2%。

對比前兩年數(shù)據(jù)，今年一季度全國鐵路總負(fù)債較2012年末和2011年末上升約0.08和1.68個(gè)百分點(diǎn)，負(fù)債增加速度在放慢。

報(bào)告顯示，原鐵道部的盈利狀態(tài)有所改善。原鐵道部在2012年實(shí)現(xiàn)稅后利潤1.96億元，比2011年3100萬元增長532%。客運(yùn)量的逐步遞增和貨運(yùn)提價(jià)增加了鐵路的收入來源。

但是，受宏觀經(jīng)濟(jì)增長減速影響，鐵路貨運(yùn)量明顯減少，主要是大宗貨物的裝車量減少，直接影響了鐵路的收入來源。

今年，鐵路總公司一季度運(yùn)輸收入合計(jì)為1439億元，貨運(yùn)收入為637億元。2012年運(yùn)輸收入為5308億元，其中貨運(yùn)收入為2330.96億元。

今年初，鐵路工作會議制定了多項(xiàng)貨運(yùn)增長計(jì)劃，其中包括大力實(shí)施貨運(yùn)組織改革，推動鐵路全方位走向市場，以及大三線貨運(yùn)倍增計(jì)劃。一季度數(shù)據(jù)顯示，鐵總的貨運(yùn)收入并沒有實(shí)現(xiàn)大幅增長。

煤炭運(yùn)輸一直以來是鐵路貨運(yùn)的主要盈利點(diǎn)，但去年以來全國煤炭產(chǎn)量和銷售持續(xù)乏力。中國煤炭工業(yè)協(xié)會最新公布的數(shù)據(jù)顯示，2013年一季度我國煤炭產(chǎn)量8.3億噸，同比下降0.95%；全國煤炭銷量8.2億噸，同比下降0.37%。另外，從用電量來看，第一季度我國全社會用電量增速同比回落2.5個(gè)百分點(diǎn)。

在23家煤炭上市公司中，2012年全部的總收入增加13.19%，有10家上市公司的收入增幅為負(fù)，而2013年一季度增幅為負(fù)的公司個(gè)數(shù)上升到16個(gè)。2012年行業(yè)整體歸屬母公司凈利潤下降9%，僅蘭花科創(chuàng)、中國神華、靖遠(yuǎn)煤電、永泰能源4家公司有增長，其余業(yè)績均下滑。預(yù)計(jì)今年上半年煤炭市場難以出現(xiàn)拐點(diǎn)，而鋼鐵、水泥等行業(yè)即使未來有所好轉(zhuǎn)，在宏觀經(jīng)濟(jì)減速下，能源消費(fèi)能力整體偏弱。

漲價(jià)效應(yīng)不明顯

長江證券行業(yè)分析報(bào)告認(rèn)為，鐵路行業(yè)2012年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入660.40億元，同比僅增長3.04個(gè)百分點(diǎn)，較上年同期同比增速低近4.2個(gè)百分點(diǎn)；貨運(yùn)方面，需求放緩帶來的行業(yè)運(yùn)量增速下行已經(jīng)持續(xù)近3年，不僅是貨量上，周轉(zhuǎn)量的下降幅度與貨量下降幅度基本保持一致。不過，相對貨量的不斷下行，周轉(zhuǎn)量的同步下行也反映出貨運(yùn)輻射范圍相較上年同期并沒有出現(xiàn)下滑，地域性并沒有受到嚴(yán)重影響。

不僅是貨運(yùn)、客運(yùn)方面，2012年客運(yùn)量增速明顯下臺階，相較上年平均11%的同比增速，去年客運(yùn)量同比增長僅4%，客運(yùn)周轉(zhuǎn)量去年同比增長僅2.4%，乘客出行范圍出現(xiàn)一定收縮，對于地區(qū)性需求范圍有一定抑制，旅游性出行減少。

對比鐵路行業(yè)具體上市公司的增長情況，首先，各公司與行業(yè)數(shù)據(jù)的契合度較高，并沒有出現(xiàn)過多獨(dú)立表現(xiàn)。其次，從同比來看，除大秦鐵路去年四季度同比出現(xiàn)增速回升，其余3家鐵路上市公司營收均出現(xiàn)增速繼續(xù)下行的態(tài)勢。環(huán)比上，也僅大秦鐵路出現(xiàn)環(huán)比改善，幅度為11.23%，而鐵龍物流、廣深鐵路和國恒鐵路則環(huán)比較三季度出現(xiàn)極大幅度的下滑。

今年2月17日，國家發(fā)改委、原鐵道部下發(fā)通知，決定從2月20日起，對全國實(shí)行統(tǒng)一運(yùn)價(jià)的營業(yè)線貨物運(yùn)價(jià)進(jìn)行調(diào)整，貨物平均運(yùn)價(jià)水平每噸公里提高1.5分，上漲幅度是13%。根據(jù)業(yè)內(nèi)通常的推算法，提價(jià)1.5分可新增300億元收入。但這一提價(jià)并沒有為鐵路運(yùn)輸帶來明顯的變化，相反，鐵路的貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量開始下滑。

國家發(fā)改委一位官員認(rèn)為，鐵路貨運(yùn)量的減少或因?yàn)殍F路過去幾年貨運(yùn)價(jià)格不斷提高，導(dǎo)致鐵路貨運(yùn)在綜合運(yùn)輸方式中的競爭力降低。他認(rèn)為，貨運(yùn)只占總收入的四分之一，漲價(jià)對總收入的帶動效果并不明顯，反而負(fù)面效果會很嚴(yán)重，所以應(yīng)謹(jǐn)慎看待鐵路漲價(jià)。

估值難以上升

長江證券分析師認(rèn)為，鐵路行業(yè)面對行業(yè)性需求減弱帶來的營收下滑，但是相對成本上漲剛性，目前行業(yè)并沒有合理的機(jī)制使得企業(yè)方能夠自主的對沖成本上漲的風(fēng)險(xiǎn)。

2012年，鐵路板塊持續(xù)跑輸滬深300指數(shù)。從行業(yè)內(nèi)比較，鐵路板塊去年也一直跑輸交通運(yùn)輸指數(shù)。這主要是兩方面原因造成的，第一，上半年的相對牛市，鐵路板塊自身的彈性不足，大盤上揚(yáng)時(shí)期領(lǐng)跑一直是小概率事件；第二，大秦鐵路的運(yùn)量受到外煤沖擊及水電打擊出現(xiàn)下滑，影響盈利預(yù)期，而鐵龍物流特箱業(yè)務(wù)不達(dá)標(biāo)，運(yùn)貿(mào)一體化壓低毛利率，業(yè)績低于預(yù)期形成一定補(bǔ)跌。

2012年下半年大盤開始調(diào)整，加上三季度個(gè)股出現(xiàn)的部分超跌，鐵路板塊開始顯示出其防御性，四季度跑贏滬深300，但由于前三季度跌幅過大，全年仍未跑贏滬深300指數(shù)。

從估值的角度來看，雖然鐵路板塊一直沒有找到成長動力，但是其穩(wěn)健性一直作為防御考慮，這也是鐵路行業(yè)估值水平過去一年相對平穩(wěn)的前提。但去年5月以來的行業(yè)預(yù)期修正卻驅(qū)動鐵路個(gè)股估值水平急速下滑。

高債務(wù)不必過于擔(dān)心

其實(shí)，中國鐵路總公司高負(fù)債是意料之中的事。鐵路總公司虧損也表明鐵路改革還需加大力度，不能僅僅停留在政企分開上。截止到2013年3月30日，鐵道部及下屬企業(yè)已發(fā)行尚未到期的債務(wù)融資工具總額為7591億元。

中債資信評估公司的分析報(bào)告認(rèn)為，相對于高速公路、民航、港口等其他交通基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)整體來看，鐵道部債務(wù)負(fù)擔(dān)一般，但是目前鐵路自身經(jīng)營現(xiàn)金盈余規(guī)模較小，尚無法滿足其到期債務(wù)償付，大部分到期債務(wù)償付需要外部融資來周轉(zhuǎn)，尤其在2017~2019年的償債高峰期，償債壓力較大。

短期來看，間接融資能力方面，部分銀行對待此次政企分開采取較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。據(jù)報(bào)道，2011年三季度四大行對鐵道部的貸款集中度就已經(jīng)達(dá)到上述水平。工商銀行行長楊凱生曾經(jīng)表示，基于鐵道部政府信用的考慮，銀行在處理對原鐵道部貸款集中度指標(biāo)進(jìn)行了適當(dāng)?shù)姆潘伞Ｄ壳爸需F總公司成為獨(dú)立的企業(yè)法人，作為投資者，工商銀行將重新審視中鐵總公司負(fù)債集中度的問題。換言之，未來一段時(shí)間內(nèi)，不同的銀行或?qū)χ需F總公司的信用品質(zhì)產(chǎn)生不同的判斷。

根據(jù)國務(wù)院的表述，預(yù)計(jì)2013年已經(jīng)批復(fù)的1500億元鐵路建設(shè)債券仍可發(fā)行，并將受到市場關(guān)注。整體來看中鐵總公司融資風(fēng)險(xiǎn)可控。

從政府支持來看，未來一段時(shí)間內(nèi)，由于中鐵總公司仍是國家鐵路的壟斷經(jīng)營主體及主要投資主體，國家對其支持力度將保持很高水平，對存量債務(wù)的償還將起到有力的保障作用。

商務(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院研究員梅新育撰文指出，中國鐵路負(fù)債率并不是主要行業(yè)中最高的。而且中國鐵路的真實(shí)資產(chǎn)負(fù)債率要大大低于鐵路總公司的賬面資產(chǎn)負(fù)債率。而提高負(fù)債率有利于提高投資回報(bào)。鐵路等資本密集產(chǎn)業(yè)高負(fù)債是合理的。

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10家國企一年總虧損近500億元

2012年年報(bào)和2013年一季報(bào)披露完畢，數(shù)據(jù)顯示，上市央企和地方國企包攬了去年上市公司巨虧榜前十位。十大巨頭去年虧損近500億元。

其中，中國遠(yuǎn)洋繼2011年凈虧104億元后，2012年再度虧損95億元，蟬聯(lián)虧損冠軍。緊隨其后的是中國鋁業(yè)、中國中冶、*ST鞍鋼、馬鋼股份、山東鋼鐵、安陽鋼鐵、*ST鋅業(yè)、華菱鋼鐵、*ST二重(見表2)，今年一季度，這10家企業(yè)的虧損總額為28億元，較去年同期70億元的虧損額相比減少60%，但仍有企業(yè)遭遇退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

另外，根據(jù)2012年年報(bào)數(shù)據(jù)，去年共有9家公司的業(yè)務(wù)招待費(fèi)超過1億元，前110名合計(jì)達(dá)到29億元，其中絕大多數(shù)為央企，中國鐵建以8.37億元居于首位。另有241家上市公司的業(yè)務(wù)招待費(fèi)超過1000萬元。

從行業(yè)上看，建筑業(yè)成為業(yè)務(wù)招待費(fèi)最高的行業(yè)，排名前五的均為建筑企業(yè)。除中國鐵建和中國交建外，中國水電、上海建工、葛洲壩均名列前茅。此外，從事制造業(yè)的中國北車、煤炭行業(yè)的中煤能源去年的業(yè)務(wù)招待費(fèi)都以億元計(jì)。

中國鐵建有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，相較于營業(yè)收入而言，公司業(yè)務(wù)招待費(fèi)占比為0.17%，低于相關(guān)規(guī)定。2012年度的業(yè)務(wù)招待費(fèi)，就是從分布于全國各地以及全球60多個(gè)國家和地區(qū)的11000多個(gè)核算單位逐級匯總上來的，每個(gè)核算單位平均約7.6萬元。但絕對數(shù)額確實(shí)偏高，公司將把控制業(yè)務(wù)招待費(fèi)增長作為重要的管理指標(biāo)，采取措施加以解決。