近幾年，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅猛增長(zhǎng)，中國(guó)企業(yè)加快了海外并購(gòu)的步伐。普華永道會(huì)計(jì)師事務(wù)所統(tǒng)計(jì)顯示，2008年中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)交易額僅103億美元，2012年已達(dá)到652億美元，數(shù)額增加了5倍。

從滿目瘡痍的伊拉克到戰(zhàn)火紛飛的阿富汗，從廣袤無(wú)垠的非洲大陸到大洋洲再到北美大陸，都能發(fā)現(xiàn)操著普通話的“中國(guó)買(mǎi)家”。不過(guò)做生意顯然不會(huì)穩(wěn)賺不賠，商務(wù)部、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家外匯管理局2012年發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，央企在海外設(shè)立的近2000家企業(yè)中，72.7％盈利或持平，27.3％處于虧損。尤其是在礦產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)，似乎并不乏“失意者”。

那么，中國(guó)企業(yè)海外收購(gòu)是否存在“泡沫化”？《國(guó)際先驅(qū)導(dǎo)報(bào)》記者進(jìn)行了調(diào)查。

澳大利亞：還有更多潛力可挖

“什么是‘泡沫化’？是為投資而投資的項(xiàng)目，其實(shí)這種性質(zhì)的投資在澳大利亞并不多見(jiàn)。”當(dāng)記者把這個(gè)問(wèn)題拋給專門(mén)從事礦業(yè)投資的澳大利亞盈拓資源有限公司董事總經(jīng)理吳非時(shí)，他這樣回答。

澳大利亞中國(guó)總商會(huì)會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)銀行澳大利亞地區(qū)總經(jīng)理兼總代表胡善君認(rèn)為，投資泡沫化是針對(duì)過(guò)度投資而言。澳大利亞良好的政治、經(jīng)濟(jì)、自然環(huán)境是中國(guó)企業(yè)和個(gè)人海外投資的首要聚集區(qū)之一，中國(guó)企業(yè)在澳大利亞投資也確實(shí)增長(zhǎng)較快。

2012年，中國(guó)對(duì)澳洲非金融類(lèi)直接投資達(dá)21.63億美元（1美元約合6.11元人民幣），主要涉及能礦資源開(kāi)發(fā)、運(yùn)輸、貿(mào)易等領(lǐng)域。2013年上半年投資增速達(dá)到93％，在胡善君眼中，大部分投資都本著“實(shí)現(xiàn)資源互補(bǔ)，形成發(fā)展合力”的宗旨進(jìn)行。

之所以出現(xiàn)中國(guó)海外投資“泡沫化”的說(shuō)法，多半源于中國(guó)企業(yè)在海外一些投資項(xiàng)目或進(jìn)展不順利，或收益不理想。毋庸諱言，澳大利亞也有這樣的案例。

2006年5月，中信集團(tuán)設(shè)立中信泰富礦業(yè)有限公司，投資中澳鐵礦石項(xiàng)目。但是該項(xiàng)目工期一再延期，且投資成本費(fèi)用多次追加，至今尚未出礦。不過(guò)，如果將視野放開(kāi)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，中國(guó)企業(yè)在澳大利亞有更多成功的投資項(xiàng)目，特別是礦產(chǎn)和能源投資，如中鋼集團(tuán)與力拓集團(tuán)合營(yíng)的恰那鐵礦項(xiàng)目、寶鋼集團(tuán)與力拓集團(tuán)合作的東坡礦合資項(xiàng)目、中國(guó)光明食品集團(tuán)收購(gòu)澳大利亞瑪納森食品集團(tuán)。

“近年來(lái)，中國(guó)企業(yè)在澳投資涉及領(lǐng)域已呈多元化布局，從傳統(tǒng)礦業(yè)向食品、農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域擴(kuò)展。這種投資趨勢(shì)還將會(huì)繼續(xù)下去，”胡善君在接受記者采訪時(shí)這樣表示。

胡善君認(rèn)為，中國(guó)企業(yè)在澳投資失敗最常見(jiàn)的原因是盡職調(diào)查不夠。如礦業(yè)投資者收購(gòu)時(shí)不僅要關(guān)注收購(gòu)價(jià)格、還要看是否有使用費(fèi)、對(duì)環(huán)境保護(hù)有何法規(guī)要求、有無(wú)礦權(quán)、港口、鐵路等配套設(shè)施如何。

由于專業(yè)關(guān)系，吳非在工作中接觸過(guò)很多來(lái)澳大利亞投資礦業(yè)的中國(guó)企業(yè)。他介紹，雖然澳大利亞有豐富的能源和礦產(chǎn)資源，但這里也有以必和必拓和力拓為代表的很多規(guī)模大、運(yùn)作成熟的能源和礦業(yè)公司。它們對(duì)整個(gè)領(lǐng)域的熟悉程度、對(duì)新項(xiàng)目的敏感程度和反應(yīng)速度均非初涉澳大利亞的中國(guó)企業(yè)可望其項(xiàng)背的。因此澳大利亞好的能礦項(xiàng)目往往都會(huì)落入這些大公司囊中，中國(guó)企業(yè)拿到的往往是一些有問(wèn)題的項(xiàng)目。

所以，吳非認(rèn)為，中國(guó)企業(yè)來(lái)澳投資一定要腳踏實(shí)地做好調(diào)研，找到自身優(yōu)勢(shì)與澳大利亞項(xiàng)目的契合點(diǎn)，這個(gè)點(diǎn)就是企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)點(diǎn)。

胡善君說(shuō)，這些年以來(lái)，中國(guó)企業(yè)在澳大利亞的投資其實(shí)越來(lái)越理性，越來(lái)越注重對(duì)澳大利亞投資環(huán)境、收購(gòu)價(jià)格、用工政策、稅務(wù)政策等做全面的盡職調(diào)查。

澳大利亞9月初剛剛舉行大選，新政府承諾對(duì)經(jīng)濟(jì)將采取更為開(kāi)放的態(tài)度，承諾未來(lái)將對(duì)潛在的海外投資更多了解，并在尊重現(xiàn)有投資審核政策的前提下，盡可能提供雙方都滿意的協(xié)商結(jié)果。

胡善君說(shuō)，如果新政府能兌現(xiàn)承諾，相信越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)將赴澳投資，中澳經(jīng)貿(mào)、投資合作將更加密切。

南非：“泡沫化”風(fēng)險(xiǎn)最低

從非洲接受的國(guó)際并購(gòu)資金來(lái)源方面看，過(guò)去10年間英國(guó)（并購(gòu)額305億美元，437個(gè)項(xiàng)目），法國(guó)（305億美元，141個(gè)項(xiàng)目），中國(guó)（207億美元，49個(gè)項(xiàng)目）位列前三。不過(guò)，但從2012年中國(guó)的海外并購(gòu)看，在非洲地區(qū)進(jìn)行的非洲地區(qū)僅為10例，占4.4％。

國(guó)內(nèi)第一支專注于對(duì)非投資的股權(quán)投資基金——中非發(fā)展基金副總裁胡志榮認(rèn)為，從全球角度看，非洲市場(chǎng)發(fā)育低，競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)其他地區(qū)較緩和，加上中國(guó)對(duì)非投資起步晚，“中國(guó)在非洲地區(qū)的投資相對(duì)于其他地區(qū)而言，‘泡沫化’的風(fēng)險(xiǎn)或趨勢(shì)最低。”

南非最大銀行標(biāo)準(zhǔn)銀行并購(gòu)部經(jīng)理張靈修對(duì)此也抱有類(lèi)似觀點(diǎn)，補(bǔ)充認(rèn)為“如果說(shuō)是大筆投資都進(jìn)入一些資產(chǎn)價(jià)格較高的行業(yè)或在行業(yè)周期頂峰進(jìn)行投資并面臨虧損，我覺(jué)得可稱為‘泡沫化’，但是這些風(fēng)險(xiǎn)可靠人為控制。”

此外，非洲一些國(guó)家政治穩(wěn)定性較差、勞工權(quán)益和社會(huì)摩擦風(fēng)險(xiǎn)高、政府或合作方的違約風(fēng)險(xiǎn)大、司法仲裁缺乏權(quán)國(guó)際規(guī)范，上述原因造成對(duì)非投資期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)較高。

“但長(zhǎng)期看，非洲還是中國(guó)企業(yè)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的首選目的地，具有戰(zhàn)略眼光的企業(yè)應(yīng)該看到其潛在機(jī)遇，提前布局。”胡志榮說(shuō)，任何市場(chǎng)都有風(fēng)險(xiǎn)，控制不好都會(huì)出現(xiàn)泡沫，這不是“非洲特有”。美國(guó)保守派公共政策研究機(jī)構(gòu)傳統(tǒng)基金會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2005年至今年6月，中國(guó)企業(yè)到海外投資失敗或合同損失最多的國(guó)家分別是澳大利亞、美國(guó)、伊朗和德國(guó)這些看似有很好投資環(huán)境的國(guó)家，隨后才是非洲地區(qū)的尼日利亞和利比亞。

2013年11月，對(duì)于中國(guó)企業(yè)在非投資的歷程中算得上具有里程碑意義的一次，由中國(guó)河北省冀東發(fā)展集團(tuán)、中非發(fā)展基金及三家南非企業(yè)共同投資的南非曼巴水泥項(xiàng)目簽署了由70多份合同文件組成的項(xiàng)目融資最終協(xié)議。

不同于中國(guó)企業(yè)在進(jìn)行海外投資與收購(gòu)時(shí)傳統(tǒng)使用的內(nèi)保外貸融資模式，這項(xiàng)由中方控股的水泥廠項(xiàng)目把未來(lái)的企業(yè)收益和現(xiàn)金流抵押給當(dāng)?shù)劂y行，而不是貸款投資企業(yè)的現(xiàn)有資產(chǎn)。換句話說(shuō)，一旦項(xiàng)目失敗，貸款銀行將承擔(dān)全部風(fēng)險(xiǎn)和損失。

無(wú)疑，這種風(fēng)險(xiǎn)最低化的項(xiàng)目融資方式也是抑制“泡沫化”最好的方式之一。用最大股東冀東發(fā)展集團(tuán)副總經(jīng)理陳鷹的話說(shuō)，“它的意義在于我們有了一種新的‘走出去’的方式，用外國(guó)人的錢(qián)辦我們自己的事，大大減少了我們‘走出去’的風(fēng)險(xiǎn)。”

由于項(xiàng)目融資的特殊性，其一般只應(yīng)用于基礎(chǔ)設(shè)施、大型礦產(chǎn)等預(yù)期收益很穩(wěn)定的工程項(xiàng)目上。此次來(lái)自中國(guó)的制造業(yè)項(xiàng)目罕見(jiàn)地用此方式獲得貸款，陳鷹表示，希望這能為日后中資企業(yè)走入非洲營(yíng)造更好的環(huán)境。

充分了解、建立信譽(yù)、按照國(guó)際和市場(chǎng)化規(guī)律辦事是陳鷹總結(jié)此次冀東集團(tuán)成功取得項(xiàng)目融資的寶貴經(jīng)驗(yàn)：“實(shí)質(zhì)上是要融入當(dāng)?shù)厣鐣?huì)，根據(jù)當(dāng)?shù)赜螒蛞?guī)則開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，這樣我們企業(yè)也就成了一個(gè)當(dāng)?shù)仄髽I(yè)。”

“尊重非洲、敬畏風(fēng)險(xiǎn)、把握機(jī)遇、花小錢(qián)請(qǐng)顧問(wèn)省大錢(qián)處理麻煩。”對(duì)于在非投資建議，操作過(guò)十余個(gè)在非海外并購(gòu)案例的張靈修如是說(shuō)。

加拿大：手筆大收效慢

近年中國(guó)資本大量涌入加拿大，引人矚目的大宗并購(gòu)案層出不窮。會(huì)計(jì)師事務(wù)所KPMG數(shù)據(jù)顯示，2012年中國(guó)成為加拿大第一大海外投資來(lái)源國(guó)，在加拿大投資總額達(dá)到213億美元（1美元約合6.11元人民幣）。而2007年底，中國(guó)在加拿大投資總額僅10.3億美元，2010年也只有68億美元，其增長(zhǎng)速度令人咋舌。

加拿大是資源大國(guó)，中國(guó)資本也因此密集集中在資源領(lǐng)域。一些輿論甚至將投資、開(kāi)發(fā)加拿大石油資源，當(dāng)作中國(guó)實(shí)現(xiàn)石油進(jìn)口來(lái)源多元化、確保能源安全的戰(zhàn)略性“大手筆”之一。

然而現(xiàn)實(shí)情況卻讓人產(chǎn)生疑問(wèn)：據(jù)2012年《中國(guó)能源政策》白皮書(shū)介紹，2012年1月～10月，自海運(yùn)渠道直接出口到中國(guó)的加拿大石油，僅占中國(guó)同期石油總進(jìn)口量的0.24％，同期中國(guó)海關(guān)數(shù)據(jù)也顯示，中國(guó)10大海外石油來(lái)源國(guó)中，加拿大名落孫山。

如此慘淡的排名和如此大手筆的投入形成鮮明反差。這難道是“投資泡沫”？其實(shí)，這種狀況出現(xiàn)，有很多原因。

首先，能源、礦產(chǎn)開(kāi)發(fā)是長(zhǎng)周期工程，而中資公司中不少并購(gòu)，是“未來(lái)型投資”，如曾引發(fā)加拿大舉國(guó)大討論的中海油長(zhǎng)湖項(xiàng)目投資，就屬于這種“未來(lái)型投資”，當(dāng)?shù)貎H探明可開(kāi)采儲(chǔ)量，還需大量后期投入方能形成產(chǎn)能。

其次，加拿大石油資源構(gòu)成十分特殊，主體為油頁(yè)巖礦，由于油砂礦開(kāi)采成本遠(yuǎn)高于普通原油礦，油價(jià)高企時(shí)尚有利可圖，油價(jià)較低時(shí)進(jìn)口很不劃算。不僅如此，加拿大和中國(guó)相距遙遠(yuǎn)，附加成本高，無(wú)疑更削弱加拿大原油在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

產(chǎn)生泡沫的是其他環(huán)節(jié)，比如加拿大的國(guó)情讓許多中國(guó)企業(yè)投資的初衷難以實(shí)現(xiàn)。如中資加拿大開(kāi)灤德華礦業(yè)有限公司在卑詩(shī)省北部投資深井煤礦，因加拿大當(dāng)?shù)厝狈线m勞力（當(dāng)?shù)匾月短烀旱V為主），該公司在聯(lián)邦、省兩級(jí)政府支持下引入中國(guó)礦工，結(jié)果遭當(dāng)?shù)氐V業(yè)工會(huì)抵制，令煤礦開(kāi)采陷入癱瘓，這樣的項(xiàng)目怎能不“泡沫”？

真正令人憂慮的“泡沫”，是投資環(huán)節(jié)的高溢價(jià)。曾轟動(dòng)的中海油－尼克森收購(gòu)案，收購(gòu)前剛剛公布的財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，尼克森2012年二季度盈利僅1.09億加元（1加元約合5.74元人民幣），而此前分析師曾預(yù)測(cè)該公司二季度盈利2.52億加元，中海油收購(gòu)報(bào)價(jià)高達(dá)27.50美元/股，比收購(gòu)前一日市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)格溢價(jià)高出61％，連北美金融評(píng)論家們也感慨“中海油大方過(guò)頭了”。

此外，一些中資并購(gòu)加拿大企業(yè)的目的，并非真正意在經(jīng)營(yíng)，而是炒作概念，然后“逢高出手”，賺取差價(jià)，并將資產(chǎn)包袱和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給接手者。還有一些“中國(guó)投資”，目的僅是為了滿足投資移民需要，或甚有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移及“洗錢(qián)”之嫌，這類(lèi)“投資”中的“泡沫”，自然更多。對(duì)于中資在加拿大的這些“泡沫”，應(yīng)分別性質(zhì)，區(qū)別對(duì)待。

如今，擬議修改的新《加拿大聯(lián)邦投資法》大幅降低外國(guó)民營(yíng)資本并購(gòu)加拿大公司股權(quán)所需審批的標(biāo)準(zhǔn)。隨著加拿大外資政策的進(jìn)一步調(diào)整，中國(guó)企業(yè)投資加拿大的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步增加。