張婧熠 楊柳晗

大宗商品熊途漫漫，股市怎么看？

進(jìn)入2015年后，國(guó)際商品市場(chǎng)波動(dòng)劇增。短短10個(gè)交易日，美國(guó)WTI原油期貨價(jià)格下跌近15%，倫銅跌幅也超10%，其他商品也是頹勢(shì)盡顯。強(qiáng)勢(shì)美元之下，通縮預(yù)期、供給過(guò)剩以及中國(guó)需求疲軟更將利空放大。

遍體鱗傷的商品市場(chǎng)將會(huì)產(chǎn)生何種溢出效應(yīng)？近日有經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出兩者之間存在“蹺蹺板”效應(yīng)，即大宗商品暴跌周期一般對(duì)應(yīng)股市大漲周期，引發(fā)A股投資者廣泛關(guān)注。盡管《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》采訪的多名業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為兩者確實(shí)存在消長(zhǎng)關(guān)系，但對(duì)于其中直接的“牛熊對(duì)應(yīng)”關(guān)系，則存在較大爭(zhēng)議。

大宗商品熊途漫漫

大宗商品市場(chǎng)開(kāi)年以來(lái)仍跌跌不休。前有國(guó)際油價(jià)再刷“下限”，后有國(guó)際銅價(jià)創(chuàng)五年新低。

本周，美國(guó)WTI油價(jià)自2009年4月以來(lái)首次跌破45美元/桶，布倫特原油價(jià)格也跌破46美元/桶。除了原油連跌之外，基本金屬的代表——銅也加入了暴跌行列。倫敦金屬交易所(LME)期銅價(jià)格在本周跌破每噸6000美元重要關(guān)口，年初至今跌幅超過(guò)10%。

王先生近期在做空LME銅合約中賺取了超過(guò)600%的收益。他告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者，美元漲勢(shì)兇猛，銅價(jià)暴跌是必然，如果按照原油暴跌的程度測(cè)算，銅至少還能再跌20%。

“原油和銅作為最主要的工業(yè)品，每一輪暴跌都會(huì)帶動(dòng)眾多商品價(jià)格下跌。”北京一家主做外盤(pán)市場(chǎng)的投資經(jīng)理告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》。

在銅和原油的帶領(lǐng)下，大宗商品幾乎全線受創(chuàng)。包含22種主要商品的彭博大宗商品指數(shù)已經(jīng)跌至100下方，而上次該指數(shù)跌至100以下還是在2002年。

不過(guò)，不少市場(chǎng)人士預(yù)計(jì)，大宗商品價(jià)格可能仍未見(jiàn)底，尤其考慮到大宗商品的需求與中國(guó)經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。匯豐銀行本周四將今明兩年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速由7.7%及7.6%下調(diào)至7.3%及7.4%，主要因?yàn)閮?nèi)需疲弱導(dǎo)致通縮壓力上升。

不僅如此，大宗商品價(jià)格暴跌也影響了國(guó)內(nèi)的通脹預(yù)期。巴克萊首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家常健本周預(yù)計(jì)，鑒于過(guò)去一周石油和商品價(jià)格進(jìn)一步下跌，再加上內(nèi)需疲軟，全球經(jīng)濟(jì)狀況亦不樂(lè)觀，對(duì)于2015年通脹率2.0%的預(yù)測(cè)仍面臨下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于后期主要大宗商品價(jià)格，多家機(jī)構(gòu)依然繼續(xù)看空。美銀美林預(yù)計(jì)，布倫特油價(jià)可能跌至每桶31美元，WTI油價(jià)可能跌至32美元。法興銀行則將2015年布倫特原油均價(jià)預(yù)估從70美元/桶下調(diào)至55美元/桶，并將美國(guó)原油價(jià)格預(yù)估從65美元/桶下調(diào)至51美元/桶。

至于銅，高盛的報(bào)告顯示，預(yù)期中國(guó)需求持續(xù)疲弱，今年一季度中LME、上海期貨交易所的庫(kù)存也將不斷上升，將對(duì)近期銅價(jià)形成壓力。

商品股市“蹺蹺板”？

大宗商品跌跌不休，將會(huì)如何影響股市？

在安信證券上月舉行的2015年投資策略會(huì)上，其首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文就稱：“大宗商品的熊市通常對(duì)應(yīng)著股票的大牛市，而大宗商品的牛市無(wú)一例外都對(duì)應(yīng)著股票市場(chǎng)的大熊市。”

支撐高善文這一觀點(diǎn)的，是其對(duì)美國(guó)市場(chǎng)1913年~2013年的數(shù)據(jù)研究。他發(fā)現(xiàn)大宗商品市場(chǎng)和標(biāo)普指數(shù)之間的牛熊反向關(guān)系幾乎一一對(duì)應(yīng)。如在1913年~1923年、1966年~1982年、2000年~2011年的大宗商品牛市中，其漲幅分別為38%、98%、113%，而標(biāo)普指數(shù)累計(jì)跌幅則分別是50%、48%和28%。而在1982年~2000年、1950~1965年的大宗商品熊市中，其累計(jì)跌幅為4%和16%，但扣除通脹因素以后的標(biāo)普指數(shù)則分別上漲400%和302%。

“我認(rèn)為這一關(guān)系不完全來(lái)自統(tǒng)計(jì)上的偶然性。”高善文表示，大宗商品熊市會(huì)降低通脹水平，利率水平也會(huì)隨之下行，此時(shí)穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境、相對(duì)寬松的貨幣政策，都將支持股市風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的下降，支持金融市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)。

而對(duì)于大宗商品牛市和股票市場(chǎng)熊市的逆向?qū)?yīng)，高善文認(rèn)為，商品價(jià)格暴漲使得產(chǎn)業(yè)中下游要付出更高的成本代價(jià)。從利潤(rùn)分布來(lái)看，拿到利益的是商品出口國(guó)、小部分的商品開(kāi)采服務(wù)商，但這些企業(yè)在整個(gè)A股中市值占比很小，A股的主體仍是中下游企業(yè)。由此，參與股票投資的普通公眾也會(huì)在商品價(jià)格暴漲中，被動(dòng)付出更高的成本代價(jià)。

除了上市公司利潤(rùn)被侵蝕而拖累股價(jià)外，還有觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)商品供應(yīng)極其緊張時(shí)，下游企業(yè)的技術(shù)開(kāi)發(fā)、轉(zhuǎn)型創(chuàng)新和產(chǎn)能提升也難以產(chǎn)生正面提升效果，這種循環(huán)將對(duì)下游研發(fā)和生產(chǎn)形成一種“負(fù)向激勵(lì)”。

對(duì)于這種“蹺蹺板”關(guān)系，接受本報(bào)采訪的業(yè)內(nèi)人士有著不同的看法。

陸金所大宗商品事業(yè)部副總經(jīng)理孔德錢(qián)對(duì)記者表示，上述對(duì)應(yīng)關(guān)系與資金流動(dòng)的關(guān)聯(lián)性可能更為緊密。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，當(dāng)投資大宗商品市場(chǎng)難有暴利時(shí)，資金必然向更具誘惑力的股市轉(zhuǎn)移。

孔德錢(qián)稱，從資金結(jié)構(gòu)來(lái)看，大宗商品市場(chǎng)內(nèi)的資金是分層的：最為堅(jiān)定的是真正有買(mǎi)賣(mài)商品需求的產(chǎn)業(yè)資金，特點(diǎn)是不會(huì)隨意流動(dòng)；其次還包括專業(yè)機(jī)構(gòu)資金，會(huì)根據(jù)市場(chǎng)走勢(shì)和資產(chǎn)配置決定投資交易；最后一種是自然人資金，即大宗商品交易中的“游資”，流動(dòng)性大且趨利性極強(qiáng)。當(dāng)大宗商品和股市的收益率有較大懸殊時(shí)，后兩種資金轉(zhuǎn)移的可能性很大，“資金流動(dòng)確實(shí)可能引發(fā)一定程度‘蹺蹺板’現(xiàn)象，但是否成為絕對(duì)規(guī)律還不敢說(shuō)”。

“我不贊同大宗商品與股市反向走的觀點(diǎn)。”由大圓銀泰舉辦的“新常態(tài)下中國(guó)大宗商品發(fā)展權(quán)威論壇”昨日在南京召開(kāi)，高盛(亞洲)投資管理部董事總經(jīng)理、中國(guó)區(qū)副主席兼首席投資策略師哈繼銘在接受記者采訪時(shí)稱，這種“蹺蹺板”只是個(gè)短暫的現(xiàn)象。

哈繼銘認(rèn)為，資本市場(chǎng)的走勢(shì)本質(zhì)上與經(jīng)濟(jì)基本面相吻合，大宗商品價(jià)格下跌與中國(guó)內(nèi)需疲軟息息相關(guān)，很難說(shuō)是對(duì)股市的利好。“舉個(gè)最簡(jiǎn)單的例子，現(xiàn)在有觀點(diǎn)說(shuō)房?jī)r(jià)下跌之于股市也形成了所謂的‘蹺蹺板’作用，房市疲軟使資金外流，對(duì)股市是個(gè)利好。但你能想象當(dāng)中國(guó)房市真的崩盤(pán)時(shí)，股市還能大漲嗎？”